论文摘要：危机期间美联储量化宽松货币政策金融稳定效果分析

       随着经济全球化程度日益加深，全球金融市场、金融机构间交互渗透和流动性风险的传导不断加强，使得金融危机发生的原因更加复杂，影响更为深远，对中央银行的职能及货币政策实施提出了严峻的挑战。而近年来的金融危机也使央行对于金融稳定更加关注，对货币政策目标的选择与实施也更加慎重。如果不能维护金融稳定，货币政策传导机制就会阻塞、断裂，其效果也必将大打折扣。对于货币政策与金融稳定的关系，学术界存在不同争论。但值得肯定是，在维护金融稳定方面，中央银行具有不可替代的天然职能。尤其是面临金融危机时刻，中央银行如何根据具体的市场环境以及经济金融体制与机制特征，制定灵活的货币政策框架维护金融稳定，从而使得货币政策、金融机构、宏观经济方面保持有效的正向渗透与影响关系，最终促进经济持续稳定发展，必然成为货币当局的重大担当与义不容辞的责任，也理应是经济与金融学术界研究的重要理论问题。

       本文建立在金融稳定内涵以及金融危机、货币政策有效性理论和中央银行最后贷款人职能探讨的基础上，对金融危机期间实施货币政策维护金融稳定的机制与效果进行分析、探讨。并以美国次贷危机为背景，深入分析美联储实施的货币政策框架，尤其是量化宽松的货币政策扩展了央行的最后贷款人职能，在维护美国金融体系稳定方面起到重要作用。美联储通过货币政策“非常规”使用，扩展资产负债表规模使金融、居民和非金融部门平稳实现去杠杆化，向市场注入流动性提升资产价格，从而修复经济体中关键部门资产负债表状况。由于国家资产负债表方法在研究金融稳定性方面有明显优势，因此重点考察美国货币当局、金融部门、居民和非金融部门资产负债表在危机前后的变化，由此评判在危机期间美国货币政策恢复金融稳定的实际效果。在上述基础上，就美联储货币政策和反映金融稳定的相关指标之间构建VAR模型，重点研究货币政策对于金融稳定的脉冲响应，最终得出相应结论和政策含义。本文主要结论有：

     （一）美联储面对传统货币政策陷入流动性陷阱以后，所启动的量化宽松货币政策对于实现、恢复金融稳定有显著作用。美联储一方面使用零利率承诺，引导公众预期，提升投资者信心，另一方面通过资产负债表的扩张和资产负债表结构的调整，创新使用一系列货币政策工具，直接向市场注入流动性，改善了金融部门和私人部门的资产负债表的质量和结构。危机期间，金融部门、居民部门和非金融部门杠杆率降低，负债水平进一步下降。同时，政策的实施改善资产质量，并刺激信贷和消费来避免过度杠杆化带来的经济严重衰退，对于实体经济恢复奠定良好基础。

     （二）计量分析进一步说明，美联储采取非常规的方式帮助金融、居民部门和非金融部门去杠杆化取得较好效果。首先选取金融和私人部门资产负债表的数据，得出每个部门的杠杆率，并分别建立货币政策与部门杠杆率的VAR模型，通过格兰杰因果检验和脉冲响应进行检验。研究表明，联邦基金利率下降至零利率承诺有助于金融机构从高杠杆化走向去杠杆，而美联储资产规模的迅速扩张避免金融机构过度去杠杆化。另外，私人部门也平稳实现了去杠杆化，尤其是显著改善了危机前债务较高的居民部门负债水平。最终，通过对于反应金融市场流动性和反应市场资产价格的指标进行检验，印证了美联储货币政策优化部门资产负债表结构有助于维护金融稳定的作用。

     （三）通过对比宏观经济改善情况，观察得出金融稳定的实现对于美国经济复苏有促进作用。美国经济回暖，通缩压力有所缓解，但是就业市场情况短期内并未出现实质改观。2014年美联储宣布退出量化宽松政策，在修复自身资产负债表降低美国货币供给同时，可能又再一次带来美元升值，使得国际资本回流，给予其他经济体带来宏观调控压力。

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